Débat d’experts sur les stocks d’argent

Mais combien diable y-a-t-il d’argent sur le marché ? C’est la controverse lancée par une importante société américaine spécialisée dans la recherche écomique sur les métaux précieux, CPM Group, à l’encontre de sa consoeur britannique GFMS. Nous avons déjà parlé dans nos colonnes de la situation de l’argent, notamment du problème que posait le lancement d’un ETF sur argent en raison de la faiblesse des stocks de métal blanc disponibles sur le marché. Les chiffres que nous citions, en provenance d’UBS Investment Bank, indiquaient que 100 à 200 millions d’onces environ étaient disponibles sur le marché.

L’excellent site américain ResourceInvestor revient dans le détail sur ce dossier, en confrontant les thèses de CPM Group (déjà évoqué ici) et celles de l’organisme « officiel » GFMS (évoqué ici). Et nous nous proposons de le suivre !

Photo : des barres d’argent déposées dans les stocks « tampon » du marché nord-américain Comex.

• L’épître de CPM Group à la SEC à propos de l’ETF sur argent de Barclays

ResourceInvestor revient en premier lieu sur une lettre envoyée le 30 janvier dernier par CPM Group à la SEC, dans le cadre de la procédure dite de « consultation ouverte » engagée par le régulateur américain des marchés financiers. Cliquez sur le lien suivant – Download secletterCPM.pdf – pour ouvrir un fac simile du document, provenant du site de la SEC.

Que dit cette lettre ? L’ouverture est nette : « Une des erreurs courantes sur le marché de l’argent est de considérer que les coffres des marchés de Londres et Zurich sont remplis de millions d’onces de métal. Il n’y en a pas tant que cela. Les coffres des banques de ces marchés ne doivent contenir, en ce début d’année 2006, que 75 à 100 millions d’onces ».

Une des objections des analystes qui prétendent que le marché dispose d’un tampon beaucoup plus important est de prendre en compte, entre autres, le fameux achat par Berkshire Hathaway, la société du « sage d’Omaha » Warren Buffett (notre photo : Warren Buffett au dessert. En serait-il au même stade pour la gestion de son stock d’argent ?). « Berkshire a acheté 129,7 millions d’onces d’argent en 1997, dont il a pris livraison en 1998 ». CPM Group estime sur la base d’« indications » que Berkshire a dû en vendre environ 25 millions d’onces en 2004. CPM évoque des rumeurs selon lesquelles Berkshire aurait profité des hauts niveaux de l’argent pour alléger encore début 2006. Ce ne sont que des rumeurs, précise le spécialiste des études sur les métaux précieux. Qui conclut que Berkshire doit encore détenir entre 100 et 129 millions d’onces d’argent, détenues « quelque part à Londres dans un lieu de stockage qui n’est pas considéré comme un stock de marché« .

• CPM Group dézingue GFMS à coups de barres… d’argent !

Puis CPM Group en profite pour tailler un costume sur mesure à une autre société experte en métaux précieux. Car dans sa lettre, Jeffrey Christian estime que cette incompréhension du marché de l’argent s’est développée « à partir de 1995 quand un groupe de consulting sur l’or basé à Londres s’est lancé sur le marché de l’argent ». Le doute n’est pas permis : c’est GFMS que CPM Group attaque ici. GFMS, la société officielle de consulting du Conseil mondial de l’Or, une société douée d’une aura certaine dans le milieu de l’investissement et des ressources minérales.

Que CPM Group reproche-t-il à GFMS ? D’avoir développé, à partir de 1995, ses propres séries statistiques sur l’argent en demandant aux banques britanniques combien d’argent elles avaient en garde. Jusque là, rien que de très normal. Mais GFMS « a mal formulé la question qu’elle a adressé aux banques », en leur demandant combien elles avaient d’argent inscrit sur leurs livres de comptes, mais non pas d’argent dans leurs coffres. Selon CPM Group, les banques ont répondu à la question posée, et GFMS a alors considéré que les créances et dérivés sur argent détenues par les banques étaient des stocks physiques. Ce qui n’est pas le cas, selon CPM Group, mais a cependant conduit GFMS à « conclure qu’il y a avait d’énormes quantités d’argent disponibles sur le marché de Londres ».

GFMS a-t-elle corrigé son erreur depuis ? Dans sa lettre, Jeffrey Christian répond par la négative. « Il n’apparaît pas clairement que l’organisme de recherche a été mise au courant de son erreur et de son origine, mais quelle qu’en soit la raison, la société a décidé de ne pas corriger ses données, et a basé ses prévisions sur la base de son estimation initiale ». Bref, GFMS aurait mal compilé des données et serait à la source d’une surestimation par les investisseurs des stocks d’argent disponibles en Europe. Et elle n’avait rien fait, à la date du 30 janvier, selon CPM, pour rectifier le tir. Voilà pour l’essentiel du contenu de la lettre.

Manifestement, ce courrier a suscité l’intérêt des officiels de la Commission de régulation. ResourceInvestor nous apprend que le lendemain, le 31 janvier, le président de CPM Group, Jeffrey Christian, a rencontré trois membres de la SEC pour discuter « des conséquences que l’approbation de l’ETF iShares Silver Trust de Barclays auraient sur le mécanisme de fixation des prix de l’argent sur les marchés », selon un mémorandum disponible sur le site de la Fed.

Alors, combien d’argent y-a-t-il vraiment sur ce marché ? Interrogé par ResourceInvestor, Jeffrey Christian indique que les stocks mondiaux d’argent disponibles sont de l’ordre de 500 millions d’onces. Mais sur ce chiffre, seules 130 millions sont disponibles auprès du Comex américain, un des plus gros marchés de matières premières.

• GFMS contre-attaque

Puis ResourceInvestor est allé poser la question au dirigeant de GFMS, Philip Klapwijk, qui a indiqué que « notre enquête sur les stocks auprès des négociants européens est et a toujours été conduite sur la base des quantités d’argent physiquement disponibles dans les coffres des participants à l’enquête ». Enquête qui concluait à l’existence d’un stock de 617 millions d’onces d’argent sur le marché à fin 2004. Graphe : tableau des stocks mondiaux d’argent disponibles sur le marché en 2004, selon GFMS dans son « Enquête mondiale sur l’argent 2005 ».

Selon ces données, les stocks européens d’argent seraient les plus importants au monde (332 millions d’onces fin 2004), devant ceux du Comex américain (104  millions) et ceux des marchés japonais et du Chicago Board of Trade (17 millions d’onces). Restent encore 164 millions d’onces dans les réserves gouvernementales.

GFMS note que certes, le volume des stocks a reculé de 12% en 2004, et s’inscrit depuis 1995, selon ses propres chiffres, en baisse continuelle. Le cabinet britannnique précise que « beaucoup de stocks d’argent sont détenus par des investisseurs privés ». Comme Warren Bufffett, alors ? Peut-être : « il est possible qu’une grosse partie des stocks de marché identifiables aient été cédés à des détenteurs non officiels ». Donc non identifiés. Comme les stocks de Buffett, finalement.

Graphique : diagramme des stocks mondiaux d’argent disponibles sur le marché depuis 1995. Source : GFMS, « Enquête mondiale sur l’argent 2005 ».

• Observer les « lease rates » du marché de l’argent

Ultime argument – à double tranchant… -, Philip Klapwijk invite à aller consulter la courbe des taux du « leasing » de l’argent, qui rémunère le prêt du métal de la part d’investisseurs institutionnels ou d’institutions publiques à d’autres investisseurs. « Pour 2005 pris dans son ensemble, le « leasing » moyen sur l’argent à trois mois était d’à peine 0,5%, indiquant difficilement un manque de métal ».

Peut-être. Il n’en reste pas moins que les taux de « leasing » sur le métal blanc se sont violemment tendus à partir du 23 janvier dernier, mettant ainsi fin à une tendance baissière qui avait duré toute l’année 2005. Et s’affichent en très forte hausse maintenant : le « 3 mois » sur l’argent était à 3,40% vendredi dernier… Manifestement, des investisseurs ont emprunté de l’argent en masse depuis cette date, et leurs anticipations quant à la quantité d’argent disponible a indubitablement changé par rapport à 2005. Cliquer sur ce graphique pour l’agrandir dans une nouvelle fenêtre : les taux de prêt de l’argent (« lease rate ») depuis un an, suivant des échéances allant de un mois à un an. La tension intervenue fin janvier est particulièrement nette. Source : Kitco.

Philip Klapwijk admet ce changement de situation, en la modérant et en précisant que « la baisse des  stocks d’argent doit être mise en perspective », selon des propos rapportés par ResourceInvestor. Philip Klapwijk invite à comparer avec les « lease rates » de l’argent avec ceux du platine, « un marché où les stocks de métal sont vraiment réduits, cette étroitesse se traduisant par des coûts d’emprunt très élevés dans la durée ».

En regard : le graphe des « lease rates » du platine, toujours selon Kitco et à titre de comparaison avec le graphe précédent sur l’argent. On peut lire sur ce graphique que le « lease rate » sur le platine à 3 mois était de 3,50% vendredi dernier. Plus beaucoup de différence avec l’argent, en somme, alors que l’écart était net par le passé.

Et Philip Klapwijk de conclure : « ceux qui plaident pour ‘nous allons être à court d’argent ! » ont vraiment besoin de se remettre en phase avec la réalité ! ».

Jeffrey Christian, de CPM Group, se défend viser toute entreprise particulière, même si sa lettre est des plus claires… Et met en garde sur un point : « le marché de l’argent est incroyablement opaque ».

• Qui a tort, qui a raison ?

Si elle ne répond pas à la question, la dernière assertion de Jeffrey Christian nous semble particulièrement importante. Par ailleurs, les graphes sur les « lease rates » ne semblent pas valider la thèse de Philip Klapwijk sur l’importance anticipée des stocks d’argent, surtout relativement au platine. Il semble plutôt que le marché ait l’impression nette, depuis moins de deux mois, que l’argent manque. D’ailleurs, les cours de du métal blanc sur le marché ‘spot’ ont eux aussi ont atteint des niveaux record depuis 22 ans.

A notre sens, il suffit d’attendre, et surtout de se souvenir. Par exemple que la puissante Silver Users Association (SUA), l’association américaine des utilisateurs industriels d’argent, s’est violemment prononcée en octobre 2005 contre l’ETF de Barclays – voir notamment ce communiqué sur son site internet. Qui indique  notamment que la SUA « est tout spécialement concernée par le fait que ce nouvel ETF pourait menacer l’emploi dans la filière argent, puisqu’il nécessiterait que des montants importants de métal soient détenus dans des coffres, hors de portée des places de marché ».

Un pas de plus dans la direction Christian, plutôt que celle de Klapwijk. Qui n’a d’ailleurs pas donné d’éléments sur la méthodologie de calcul des stocks d’argent de GFMS.